2022年一季度地緣沖突下，能源緊缺的擔憂籠罩市場，供應(yīng)端偏緊預(yù)期，加上國內(nèi)財政政策與貨幣政策不斷加碼，基建較好表現(xiàn)，海外對國內(nèi)需求有較好預(yù)期，一季度滬鋅期價上揚。二季度美聯(lián)儲加息影響加上國內(nèi)疫情，需求悲觀情緒蔓延，滬鋅期價回落。三季度俄烏局勢緊張，地緣沖突加上罕見的高溫干旱天氣，“北溪一號”管道全停，海外天然氣價格大漲，電價高企，能源危機影響海外煉廠成本過高，引起大規(guī)模減產(chǎn)，引發(fā)市場對供應(yīng)擔憂，滬鋅期價觸底反彈，有小的增漲。四季度鋅價或維持寬幅震蕩，海內(nèi)外的宏觀雙重利好加上低庫存下持續(xù)去庫，讓滬鋅期價從相對低位快速拉起，但因供應(yīng)端增量及需求較弱限制其漲幅。2023年一季度鋅價重心承壓較大，主要體現(xiàn)在供應(yīng)端的增量大于需求端。

數(shù)據(jù)來源：瑞達期貨，WIND

一、海外加息周期未結(jié)束，經(jīng)濟衰退預(yù)期再起

海外持續(xù)加息，美聯(lián)儲11月加息落地，加息75基點符合市場預(yù)期，這是美聯(lián)儲連續(xù)第四次宣布加息75基點，今年共累計加息375個基點，美聯(lián)儲主席鮑威爾在隨后的發(fā)言中表示，美聯(lián)儲堅定保持壓低美國通脹至2%這一目標，堅決降低通貨膨脹的立場，同時鮑威爾表明已經(jīng)注意到了這樣超大幅度加息對經(jīng)濟產(chǎn)生的影響，最快可能會在12月放慢加息步伐，但是終端利率或?qū)⒏哂?月的預(yù)期，這表示美聯(lián)儲將由激進的加息模式轉(zhuǎn)成加息幅度放緩、但高利率維持更長時間的模式。月底的美聯(lián)儲公布的11月會議記錄同樣顯示，大多數(shù)美聯(lián)儲官員認為不久后放緩加息步伐是適當?shù)?，同時也指出，由于通貨膨脹到目前為止幾乎沒有減弱的跡象，加上經(jīng)濟中的供需失衡持續(xù)存在，對實現(xiàn)委員會目標所需的最終利率水平的評估略高于此前的預(yù)期，聯(lián)儲內(nèi)部經(jīng)濟學(xué)加預(yù)計，明年美國經(jīng)濟衰退的概率接近50%；英國央行11月宣布加息75個基點，這是該央行33年來最大的加息幅度。縱觀歷史，加息周期結(jié)束后海外需求消費在多數(shù)時期大幅回落，預(yù)計美聯(lián)儲2023年或轉(zhuǎn)向減少加息幅度，歐洲的通脹卻更為嚴重，需求方面受到的沖擊更為劇烈。

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二、鋅市供應(yīng)-增量為主

1.鋅礦：

ILZSG數(shù)據(jù)顯示,2022年9月，全球鋅礦產(chǎn)量為104.41萬噸，環(huán)比下降1.65%，同比下降3.82%。2022年1-9月全球鋅礦產(chǎn)量為922.58萬噸，較去年同期減少32.35萬噸。海外工人罷工及礦山事故多發(fā)，全球鋅精礦產(chǎn)量今年較去年有所下降。展望2023年一季度，海外鋅礦供應(yīng)逐漸偏松預(yù)期，主因在影響產(chǎn)量的外部因素消退后，疊加新增產(chǎn)能及礦企利潤高位產(chǎn)能擴建部分，鋅礦供應(yīng)或逐漸寬松

據(jù)最新海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，鋅精礦方面，2022年10月進口鋅精礦為39.36萬噸（實物噸），環(huán)比上升0.6萬（實物噸）或0.78%，同比2021年10月上升23.93%。2022年1-10月累計進口鋅精礦達327.0422萬噸（實物噸），累計同比上升7.61%。鋅精礦進口維持上漲趨勢，鋅精礦進口盈利大幅增長，滬倫比值高位徘徊，鋅精礦進口量有所增加，國內(nèi)外礦端均相對寬松，國內(nèi)外加工費共振上行。展望2023年一季度，隨著前期進口量持續(xù)增長，國內(nèi)原料供應(yīng)偏松，國產(chǎn)礦加工費達4500元/噸，滬倫比值相對高位，冶煉廠對進口礦仍有較大興趣，預(yù)期后市鋅精礦進口量仍處于高位。

數(shù)據(jù)來源：瑞達期貨，WIND

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2.精煉鋅供應(yīng)

2022年，地緣沖突加上海外能源危機尖銳，罕見干旱氣候和持續(xù)熱浪刺激天然氣發(fā)電需求，從俄羅斯天然氣供應(yīng)減少到直接停止北溪號系列天然氣管道供氣，再到北溪號系列天然氣管道發(fā)生爆炸，歐洲天然氣價格最高時比往年同期正常水平高出10倍，不少國家的電力價格飆升至歷史新高，最高時相較一年前上漲4-5倍，因成本過高，海外冶煉廠減停產(chǎn)頻發(fā)；國內(nèi)也因高溫干旱限電，環(huán)保問題等問題，鋅產(chǎn)量不及預(yù)期。

2023年海外能源危機在采暖季過后若有一定的緩解，能源價格回落，加上美聯(lián)儲加息影響已被市場大體消化完畢，宏觀壓力減輕，海外有復(fù)產(chǎn)預(yù)期，嘉能可或有部分產(chǎn)能將復(fù)產(chǎn)，新星旗下的Budel冶煉廠計劃在11月一定程度復(fù)產(chǎn)；國內(nèi)冶煉廠隨著四季度疫情影響消退及檢修結(jié)束等外部影響因素消除，煉廠恢復(fù)正常生產(chǎn)，而新投產(chǎn)產(chǎn)能落地，產(chǎn)量釋放，加上礦端過剩加劇，加工費持續(xù)上漲，冶煉利潤可觀，到明年一季度將維持較高的產(chǎn)量水平，國內(nèi)存在較大過剩壓力。

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三、海外需求承壓較大，國內(nèi)需求強預(yù)期弱現(xiàn)實

海外通脹問題在2022年大幅加息后仍顯得嚴峻，美聯(lián)儲官員的注意力由單次加息幅度轉(zhuǎn)到終端利率上；歐元區(qū)10月CPI初值同比上升10.7%，續(xù)創(chuàng)歷史新高，高于預(yù)期的10.2%及9月終值9.9%，歐洲央行公布新政，如期連續(xù)第二次加息75個基點，歐洲央行已是有記錄以來最快加息速度，暫沒有看到會放松的跡象。前所未見的通脹和全球經(jīng)濟低迷降低了對商品的需求。

國內(nèi)方面，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進一步優(yōu)化新冠肺炎疫情防控措施 科學(xué)精準做好防控工作的通知》，疫情防控政策更加科學(xué)精準。而市場此前對于政策轉(zhuǎn)變的預(yù)期落地，邊際改善預(yù)期再度增強；中國銀行間交易商協(xié)會官網(wǎng)發(fā)布消息，交易商協(xié)會將繼續(xù)推進并擴大民營企業(yè)債券融資支持工具（“第二支箭”），支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營企業(yè)發(fā)債融資。不斷加大對包括民營房企在內(nèi)的民企發(fā)債融資支持力度；關(guān)于做好當前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知，涉及保持房地產(chǎn)融資平穩(wěn)有序、積極做好“保交樓”金融服務(wù)、積極配合做好受困房地產(chǎn)企業(yè)風險處置、依法保障住房金融消費者合法權(quán)益、階段性調(diào)整部分金融管理政策、加大住房租賃金融支持力度等6方面，共16條具體措施?；ǚ矫?，專項債發(fā)行量在2022年創(chuàng)新高，加上穩(wěn)經(jīng)濟等政策，基建方面表現(xiàn)仍有較好期待。2022年1-10月，基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增加11.39%。國內(nèi)政策頻發(fā)，利好消費及基建、地產(chǎn)等方面。

2022年國內(nèi)鍍鋅出口降幅較去年同期下滑明顯，加上房地產(chǎn)持續(xù)低迷，也對鍍鋅需求形成較大拖累。政策對需求預(yù)期提振，但傳導(dǎo)至需求實際恢復(fù)仍需時間，加上疫情多地擾動需求短期暫未有明顯改善，“旺季不旺”，步入淡季后需求方面較難有極大改善，呈現(xiàn)強預(yù)期弱現(xiàn)實的局面。展望2023年一季度，仍處消費淡季，需求端難以覆蓋供應(yīng)端增量。

數(shù)據(jù)來源：瑞達期貨，WIND

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從季節(jié)性分析來看，滬鋅在下半年的平均表現(xiàn)均好于上半年。從宏觀面上說，雖美聯(lián)儲后續(xù)加息幅度或有減少，但終端利率或高于預(yù)期，宏觀壓力不減；基本面呈現(xiàn)供增需減，滬鋅期價重心在2023年一季度或有下移。

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