事件：

國家統(tǒng)計(jì)局7月9日公布的數(shù)據(jù)顯示，6月CPI同比上升0%，前值0.2%；環(huán)比下降0.2%，與上月持平?？鄢称泛湍茉磧r(jià)格后的核心CPI同比上升0.4%，較前值下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。6月PPI同比下降5.4%，同比降幅擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比下降0.8%。

觀點(diǎn)：

食品消費(fèi)需求受季節(jié)性影響，帶動(dòng)商品價(jià)格回落。生豬價(jià)格延續(xù)此前的下跌態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)中央將開啟二輪儲(chǔ)備，從而支撐豬價(jià)企穩(wěn)回升。而鮮菜受高溫多雨影響，供應(yīng)端減少，價(jià)格展現(xiàn)逆季節(jié)性顯著增長。核心CPI繼續(xù)低位運(yùn)行，內(nèi)需復(fù)蘇動(dòng)力偏弱。非食品項(xiàng)CPI自21年3月首次環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)，主要拖累項(xiàng)為服務(wù)業(yè)消費(fèi)品。往后看，7月受暑假影響為旅游旺季，服務(wù)業(yè)消費(fèi)需求或?qū)⒑棉D(zhuǎn)，而三季度CPI受基數(shù)效應(yīng)及季節(jié)性影響或有下行壓力。PPI繼續(xù)探底，全球工業(yè)品需求偏弱，生產(chǎn)資料和生活資料均環(huán)比回落。國際原油價(jià)延續(xù)此前下行態(tài)勢(shì)，帶動(dòng)國內(nèi)燃料和化工價(jià)格回落。預(yù)計(jì)PPI在7月份小幅回落后將因翹尾影響快速回升，但回升速度或?qū)⒌陀陬A(yù)期。一是黑色系產(chǎn)業(yè)鏈尚未回暖，且房產(chǎn)低迷；二是下半年需求恢復(fù)尚有不確定性。從政策端出發(fā)，通脹帶來的影響仍相對(duì)有限，短期內(nèi)貨幣政策的重心將不會(huì)限制通脹。我國內(nèi)需偏弱、修復(fù)動(dòng)能仍需政策提振、加力呵護(hù)和擴(kuò)大內(nèi)需。結(jié)合二季度貨幣政策例會(huì)表態(tài)以及最新金融數(shù)據(jù)低于預(yù)期，未來短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)或?qū)⒀永m(xù)溫和修復(fù)態(tài)勢(shì)，貨幣政策寬松周期或?qū)⒀娱L。

一、豬油價(jià)格齊降，拉動(dòng)通脹下行

6月CPI環(huán)比下降0.2%，主要受季節(jié)性消費(fèi)減弱以及消費(fèi)市場(chǎng)供給充足因素影響，通脹水平繼續(xù)降溫。從剔除食品和能源后的核心CPI來看，同比上升0.4%，依舊低位運(yùn)行，說明目前終端消費(fèi)端通脹壓力不大，但同時(shí)也顯示終端需求修復(fù)較慢，擴(kuò)內(nèi)需依舊是接下來政策核心。隨著后續(xù)政策落地生效，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇，國內(nèi)需求對(duì)生產(chǎn)端的帶動(dòng)效應(yīng)逐步增強(qiáng)，核心CPI或?qū)⒛軌蚺まD(zhuǎn)低位運(yùn)行態(tài)勢(shì)。

圖 1核心物價(jià)低位運(yùn)行

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 2 CPI環(huán)比下降

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

具體來看，6月食品價(jià)格同比上漲2.3%，漲幅比上月回升1.3個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比下降0.5%，降幅比上月收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)。

豬肉產(chǎn)能充足，豬價(jià)延續(xù)七個(gè)月的下滑趨勢(shì)使其仍為食品類CPI的主要拖累項(xiàng)。6月份豬肉價(jià)格同比跌落至7.2%，降幅較上月擴(kuò)大4個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比也下跌1.3%。散戶認(rèn)價(jià)出欄的意愿有所增加，出欄量增加，加上天氣較熱，市場(chǎng)對(duì)豬肉的消費(fèi)表現(xiàn)不佳，也限制生豬的價(jià)格。從供應(yīng)端來看，三季度仍是供應(yīng)的高峰期，加上前期分割入庫的凍品仍較多，也給市場(chǎng)一定的壓力。同時(shí)，疊加去年的高基數(shù)，不利于豬價(jià)回漲?？傮w來看，整體生豬養(yǎng)殖行業(yè)延續(xù)虧損，豬價(jià)大概率將繼續(xù)維持偏弱態(tài)勢(shì)，但下跌的空間有限。預(yù)計(jì)年內(nèi)中央將開啟第二批豬肉儲(chǔ)備收儲(chǔ)工作，有望隨著生豬產(chǎn)能調(diào)整，推動(dòng)豬價(jià)企穩(wěn)上升。

圖 3 食品價(jià)格大多回落

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 4 豬肉存欄量（萬頭）

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

因受到高溫多雨的天氣影響，不利于鮮菜供應(yīng)，鮮菜價(jià)格展現(xiàn)出逆季節(jié)表現(xiàn)，同比由下降3.4%轉(zhuǎn)為上升10.8%，拉動(dòng)CPI上升約0.2個(gè)百分點(diǎn)。世界氣象組織警告厄爾尼諾現(xiàn)象或?qū)⒓觿O端天氣，蔬菜價(jià)格的波動(dòng)或?qū)⒊掷m(xù)擴(kuò)大、延續(xù)。而其他食品供過于求的現(xiàn)象仍未改善，鮮果蛋類等價(jià)格持續(xù)下降，整體食品價(jià)格受供需兩端共同影響連續(xù)多月下行。接下來，食品需求或已落入下行區(qū)間，季節(jié)性的需求不足仍是主要因素。

圖5蔬菜價(jià)格季節(jié)性表現(xiàn)（中國壽光指數(shù)）

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

從非食品項(xiàng)看，6月價(jià)格環(huán)比下降0.1%,與上月持平；同比下降0.6%，較上月回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，由漲轉(zhuǎn)跌，為2021年3月以來首次轉(zhuǎn)負(fù)。其中，服務(wù)業(yè)需求放緩是主因。具體來看，五一熱度過去后，受到高溫天氣影響，出行需求減弱，旅游、其他用品和服務(wù)等價(jià)格環(huán)比均為負(fù)增長，復(fù)蘇動(dòng)力減弱，對(duì)非食品價(jià)格的支撐走弱。此外，核心CPI同比增長0.4%，較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)處于低位運(yùn)行，反映出內(nèi)需仍偏弱，進(jìn)而抑制價(jià)格上行。

6月30日，央行貨幣政策委員會(huì)二季度例會(huì)指出，要“全力做好穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)工作，切實(shí)支持?jǐn)U大內(nèi)需”。近期多次強(qiáng)調(diào)“擴(kuò)大內(nèi)需”，反映出當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵點(diǎn)是需求端疲軟、供需錯(cuò)位。隨著內(nèi)需持續(xù)改善，經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)定，預(yù)計(jì)核心CPI上升是大概率事件，但上升斜率或偏緩。

圖 6 原油價(jià)格下行趨勢(shì)不改

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

總體來看，本月CPI同比價(jià)格的下行主要來自此前季節(jié)性因素影響需求下滑，使得商品價(jià)格小幅下行。短期內(nèi)，隨著我國經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，供給需求端均有所改善，但供過于求的態(tài)勢(shì)仍在持續(xù)。疊加復(fù)雜的國際環(huán)境，內(nèi)外需對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的拉動(dòng)或?qū)⑾鄬?duì)有限，預(yù)期CPI同比漲幅階段性低位運(yùn)行未來或還會(huì)持續(xù)。長期來看，隨著政策提振顯現(xiàn)效果，內(nèi)需擴(kuò)大，消費(fèi)市場(chǎng)恢復(fù)活力，CPI將回到合理水平。

二、去庫存周期或進(jìn)尾聲，生產(chǎn)端仍有調(diào)整壓力

中國6月PPI同比下降5.4%，降幅比上月擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)，主要是受國際大宗商品價(jià)格波動(dòng)較為明顯以及去年高基數(shù)效應(yīng)影響。從環(huán)比看，6月PPI負(fù)增長0.8%，環(huán)比走弱表明國內(nèi)外市場(chǎng)需求總體偏弱。

具體來看，PPI中的生產(chǎn)資料和生活資料分別同比下降6.8%和0.5%，分別較上月回落0.9和0.4個(gè)百分點(diǎn)。生產(chǎn)資料中，以采掘工業(yè)為首的各分項(xiàng)價(jià)格展現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性下跌、上游行業(yè)比下游行業(yè)環(huán)比下降更快的特征；生活資料中，則表現(xiàn)出“必需消費(fèi)品需求仍堅(jiān)挺，耐用消費(fèi)品需求不足”的分化特征。

企業(yè)庫存方面，本周企業(yè)多以出庫為主，我國主要鋼材庫存整體下降，符合季節(jié)性規(guī)律，總體位于主動(dòng)去庫存逐漸走向被動(dòng)去庫存的過程之中。接下來，企業(yè)去庫存周期或逐步進(jìn)入尾聲，后續(xù)需關(guān)注具體政策實(shí)施效果。

此次PPI降幅走闊或是受多因素共振推動(dòng)。一是能源方面，與煤炭相關(guān)的行業(yè)受季節(jié)性因素影響需求回落，而受國際原油價(jià)格下跌拖累，石油和天然氣開采業(yè)、石油煤炭及其他燃料加工業(yè)價(jià)格環(huán)比也分別下降1.6%、2.6%，進(jìn)而影響交通燃料及居住水電燃料分項(xiàng)價(jià)格；二是下游行業(yè)中，紡織、食品制造、化學(xué)纖維等行業(yè)出廠價(jià)環(huán)比同為負(fù)，表明下游需求仍偏弱；三是樓市低迷，上游原材料方面，鋼材、有色價(jià)格跌幅收窄，水泥、化工價(jià)格跌幅擴(kuò)大。考慮到當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇初期階段以及世界主要經(jīng)濟(jì)體增速放緩帶來的挑戰(zhàn)，疊加國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)或仍低位運(yùn)行，生產(chǎn)端仍有一定調(diào)整壓力，預(yù)計(jì)PPI在未來一個(gè)季度內(nèi)將繼續(xù)受高基數(shù)拖累，或?qū)⒀永m(xù)低位調(diào)整。

圖 7  PPI同比降幅進(jìn)一步擴(kuò)大

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 8 我國主要鋼材庫存

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 9 成本壓力下降

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 10 PPI分行業(yè)環(huán)比

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 11 生產(chǎn)、生活資料負(fù)剪刀差持續(xù)擴(kuò)大

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 12 CPI、PPI剪刀差延續(xù)回升

資料來源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

瑞達(dá)期貨：柳瑜萍

投資咨詢證號(hào)：Z0012251

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